Nos encantan los Modelos de Lenguaje, LLM, pero también estamos invirtiendo en los «Perdedores de la IA»

28 de octubre de 2025

• Los Grandes Modelos de Lenguaje (LLM por sus siglas en inglés) actuales son excelentes, aunque su capacidad resulta más adecuada para casos de uso concretos. Para maximizar la eficiencia de nuestro análisis de valores, utilizamos Quartr, y en este post mostramos un ejemplo de cómo lo aplicamos.


• La opinión predominante en el mercado parece asumir que los LLM, impulsados por la rápida mejora de la infraestructura necesaria para soportarlos, evolucionarán con rapidez hacia una «inteligencia artificial general» (AGI, por sus siglas en inglés) más potente. Sin embargo, observamos argumentos sólidos en contra de esta visión por parte de voces acreditadas en el ámbito de la IA, como Gary Marcus.


• El mercado ya ha señalado varias empresas como «perdedoras de la IA», aunque creemos que la amenaza que representan los LLM actuales para ellas esta exagerada y mal valorada.


• Hemos tomado posición en Teleperformance, proveedor externo de servicios de atención al cliente. En nuestra opinión, actualmente es una de las acciones más infravaloradas del mercado europeo (excluyendo algunos fabricantes de automóviles).


• Teleperformance ha mostrado un rendimiento decepcionante en términos de crecimiento tras la COVID, pero no está abocada a la desaparición inminente que el mercado parece anticipar.

Los LLM (Grandes Modelos de Lenguaje) son herramientas avanzadas de reconocimiento de patrones y logran resultados realmente extraordinarios. Utilizamos Quartr impulsado por IA, como pilar de nuestro proceso de análisis de acciones. Es, sencillamente, una herramienta de productividad excepcionalmente eficaz, que ha transformado nuestra forma de trabajar en comparación con aquellos tiempos en los que visitábamos individualmente los sitios web de las empresas, introducíamos datos en hojas de cálculo, tomábamos notas frenéticamente durante las conferencias de resultados y luego tratábamos de dar sentido a toda esa información mediante análisis comparables. Hoy, este flujo de trabajo se ha condensado en una serie de prompts, lo que nos permite abarcar un mayor número de compañías y mantener interacciones más detalladas con más equipos directivos. Tom fue uno de los primeros inversores en Quartr y ocupa un cargo no ejecutivo en la empresa, lo cual, por supuesto, explica esta descarada promoción. Pero, más importante aún, demuestra que no somos luditas de la IA.

Veamos ahora parte del análisis fundamental avanzado que realizamos con Quartr:

El LLM de Quartr nos permite profundizar aún más en los matices:

Ryanair

Ejemplo de información revelada por el reconocimiento avanzado de patrones:

¿Qué tiene enero que hace que Michael O'Leary quiera maldecir? ¿O es solo una coincidencia? Lo que no es una coincidencia es que el CEO más dado a decir palabrotas del mercado ocupe una posición destacada en nuestra estrategia. Autenticidad, integridad, alineación con los accionistas. Empezaremos a preocuparnos cuando empiece a sonar como un consultor de McKinsey dirigiendo un consorcio de empresas de bajo crecimiento, hablando de «estrategias a futuro y propuesta de valor». Ese momento será el que nos dispongamos a VENDER.

Ahora bien, con la salvedad de que somos amantes de los LLM, vemos señales preocupantes de que el mercado ha perdido la cabeza con la IA y sus implicaciones para la sociedad.

La narrativa del mercado exige que los LLM evolucionen rápidamente hacia algo mucho más avanzado.

Existen voces acreditadas que sostienen que los LLM no son el camino hacia la «inteligencia artificial general» (AIG por sus siglas en inglés), en contraste con las promesas hechas por las voces más importantes en el campo de la IA (sin duda para justificar las inversiones desorbitadas y las estructuras de financiación cada vez más creativas). Sin embargo, estas preocupaciones parecen ser ignoradas por un mercado empeñado en dividir a las empresas en ganadores y perdedores. Uno de los argumentos más consistente sostiene que, dado que cada vez más personas se preguntan si estamos en una burbuja de IA, entonces probablemente no lo estemos. Pero si no vamos a ver una transición rápida de los LLM hacia formas más avanzadas de IA, entonces la segmentación del mercado entre empresas con un futuro prometedor en IA y empresas sin él probablemente sea errónea, creando así oportunidades para que los selectores de acciones exploten estas ineficiencias.

Gary Marcus, el gran escéptico de los LLM, y otros grandes expertos dieron charlas en la Royal Society de Londres, ofreciendo argumentos convincentes sobre las limitaciones de los LLM que los inversores deberían considerar:

La gran ilusión de la AGI, por Gary Marcus - Marcus sobre la IA

Solo los frikis de las finanzas disfrutarían de la futura sociedad de IA que el mercado parece haber descontado

Por ahora, la música sigue sonando. Las acciones están subiendo decenas o cientos de miles de millones en capitalización bursátil en un solo día por el mero anuncio de alianzas con OpenAI, una empresa que apenas genera unos 13 000 millones de USD en ingresos y cuya principal fuente de flujo de caja son las rondas regulares de financiación. En medio de esta avalancha de anuncios, el fundador de OpenAI, Sam Altman, justifica la expansión afirmando que se necesita más capacidad de cómputo para que la humanidad (o él) no tenga que elegir entre curar el cáncer o educar a cada niño del planeta. Este es el tipo de grandilocuencia que el mercado está celebrando, mientras que los LLM aún alucinan, no ofrecen siempre la misma respuesta y encuentran patrones inexistentes en las palabrotas de los directivos, a pesar de que ya llevamos tres años en la era de ChatGPT. Los “finance bros” y un ejército de “grifters” (oportunistas) de la IA” saturan LinkedIn y Substack, prediciendo una sociedad en la que agentes de IA dirigirán nuestras vidas, diciéndonos cuándo comer, beber y defecar, comprar nuestra ropa, reservar nuestras vacaciones y comprar regalos de cumpleaños para la familia, sin preguntarse si los humanos aceptarían semejante nivel de pasividad (algunos podrían hacerlo, para ser justos). Esta visión del ser humano aumentado por agentes IA describe a alguien que casi no tendría amigos. Hay una ironía en la despiadada evaluación del mercado sobre el colapso del empleo y de los modelos de negocio debido a la IA: negar a los seres humanos la posibilidad de autorrealizarse a través de las vías tradicionales —la acumulación de riqueza y el estatus profesional— probablemente elevaría la importancia de la autoexpresión y del capital cultural, y dejaría tiempo libre para dedicarse a ello, algo que parece totalmente incompatible con seres infantilizados y convertidos en mercancía dentro de una vida dirigida por la IA.

No somos agoreros ni apostamos por el estallido de la burbuja

No debemos convertirnos en los nuevos pesimistas de la era puntocom, muchos de los cuales perdieron sus trabajos antes de que la realidad les diera la razón. Existen importantes diferencias entre la expansión de la IA y la burbuja puntocom, especialmente en términos de balances (los gigantes tecnológicos sí tienen balances sólidos). La música puede seguir sonando mientras haya suficientes creyentes en la transición de LLM a AGI. Además, la IA es solo uno de los motores de crecimiento estructural de la electrificación, nuestra exposición preferida (a través de empresas como Siemens Energy, Prysmian, SSE y SPIE, posiciones bastante habituales en fondos de renta variable europea).

Pero estamos comprando algunos de los «perdedores» predefinidos del nuevo mundo inteligente

Creemos que hay gran potencial en el territorio de los “perdedores de la IA”. Hemos analizado empresas que ya han sido descartadas como irrelevantes en la supuesta “deshumanización” de la economía, pero que podrían adoptar y aprovechar los LLM para seguir siendo rentables. El mejor ejemplo es Teleperformance, empresa francesa de externalización de servicios al cliente que cotiza en la bolsa francesa, que resume las distorsiones de valoración que se han convertido en norma en un mercado dominado por el capital a corto plazo e impulsado por el momentum. La compañía tuvo un gran rendimiento durante la pandemia, creciendo a tasas del 10 % o más en su punto álgido, pero ha atravesado un proceso de normalización que obligó al consenso (la media de las estimaciones de los vendedores) a reducir expectativas de beneficios desde su trayectoria previa «brillante para siempre». Este ciclo de revisiones a la baja ha coincidido con (o quizás ha provocado) una angustia existencial sobre el papel del factor humano en la era de la IA, resultando en una acción que cotiza a unas 4,5 veces su beneficio neto y una rentabilidad por flujo de caja libre del 25 %, para un negocio que, si bien ya no registra tasas de crecimiento de dos dígitos, tampoco ha decrecido desde el lanzamiento de ChatGPT. Su balance parece sólido y sus bonos tienen una calificación BBB con rendimientos del 2,5-3,5 % en diversos vencimientos. ¿Está el mercado confundiendo un ciclo de revisiones a la baja—parcialmente impulsado por el entorno macro— con la supuesta sustitución por IA?

Probablemente sí.

Quizás una de las razones por las que se ha impuesto en los mercados una interpretación antihumana de la IA, de la que Teleperformance ha sido víctima, tiene que ver con la tendencia de los expertos financieros a ver las compañías como hojas de cálculo y porcentajes, en lugar de como expresiones de acciones e incentivos humanos. Si eres el director de atención al cliente de una gran empresa (con fuerte presencia en LinkedIn) y tu contrato de externalización de servicios de atención al cliente con Teleperformance, a tres años, está a punto renovarse, ¿realmente vas a a adoptar una postura al estilo O'Leary y decir «que le den», sustituyendo Teleperformance por una gran inversión en capital-riesgo para implementar una sofisticada tecnología basada en LLM, que no está probada, que a veces es inestable y que podría quedar obsoleta en unos años? (El experimento fallido de Klarna con un servicio de atención al cliente basado exclusivamente en IA es un caso de estudio importante, aunque aparentemente ignorado). ¿O, por el contrario, vas a permitir que Teleperformance te ofrezca un descuento a cambio de un mayor volumen de trabajo (un recurso habitual de los subcontratistas), con la promesa de integrar progresivamente la mejor IA junto con tus empleados y ofrecerte unos indicadores de rendimiento mejorados durante los próximos tres años? Así quedas bien ante sus superiores, habiendo logrado ahorros de costes y mejores métricas de rendimiento con bajo riesgo. Tu puesto está asegurado. Sigues cobrando ese “cupón corporativo”. Y, con la tranquilidad del deber cumplido, puedes volver a narrar en LinkedIn tu inspiradora trayectoria personal …

Creemos que, si Teleperformance puede poner fin al ciclo de revisiones a la baja en beneficios, el temor a la IA disminuirá, algunos volverán a sugerir que es una buena empresa, tal vez incluso una «ganadora de la IA», y probablemente la acción deje de cotizar como la más barata de todo el mercado europeo (excluyendo a los fabricantes de automóviles, que no tenemos en cartera). Es posible que con el tiempo se demuestre que estamos espectacularmente equivocados, si los LLM avanzan rápidamente hacia algo mucho más potente. Ya veremos...

Tom O'Hara, Jamie Ross y David Barker gestionan las estrategias de renta variable europea en GAM Investments. Puede encontrar más información sobre el equipo y las estrategias de las que son responsables en aquí.