Im Rahmen des jüngsten Active Thinking-Forums von GAM Investments bewertet Tom Mansley die aktuelle Lage am US-Immobilienmarkt und spricht über die ungebrochene Attraktivität von älteren hypothekenbesicherten Wertpapieren (Seasoned Mortgage Backed Securities).
15. September 2023
Tom Mansley, Mortgage-backed securities (MBS)
Der US-amerikanische Hypothekenmarkt ist mit über USD 10 Billionen bedeutend grösser als der Markt für Unternehmensanleihen. Es gibt zwei Möglichkeiten, sich Zugang zu diesem Markt zu verschaffen: zum einen über staatlich garantierte Hypotheken und zum anderen über Anleihen.
Wir bevorzugen ältere hypothekenbesicherte Anleihen, die vor der Krise 2008/2009 (vor über 15 Jahren) ausgegeben wurden, da diese stabile Cashflows bieten. Die damit verbundenen Hypotheken wurden von Menschen aufgenommen, die schon lange in ihren Immobilien wohnen, ihre Zahlungsfähigkeit unter Beweis gestellt haben und über einen hohen Eigenkapitalanteil an ihren Eigenheimen verfügen. Somit handelt es sich um sehr solide Basiswerte, die kaum mit kreditsensiblen Vermögenswerten korrelieren.
Die mit Abstand beliebteste Hypothek ist die 30-jährige Festzinshypothek. Aus diesem Grund wirken sich Zinsanhebungen in den USA nicht so stark auf Hypothekenkredite aus, da viele Eigenheimbesitzer festverzinsliche Hypotheken haben. Es ist kein System mit variablen Zinssätzen wie in anderen Teilen der Welt, bei dem sich die Raten erhöhen, wenn die Zinsen steigen.
Was tut sich auf den Immobilienmärkten?
Derzeit werden wir oft gefragt, warum es bei den hohen Hypothekenzinsen nur so wenige Zahlungsausfälle gibt und warum die Immobilienpreise nicht fallen. Viele sind besorgt, dass hohe Zinsen und unerschwingliche Immobilien einen weiteren Crash auslösen könnten. Allerdings rechnen wir, wie bereits häufiger erwähnt, schon seit geraumer Zeit mit einem gewissen Rückschlag, auf den eine Stabilisierung folgt, da ein grosses Ungleichgewicht zwischen Angebot und Nachfrage besteht. In den USA befindet sich die Leerstandsquote, also die Zahl der unbewohnten Immobilien, auf einem 60-Jahres-Tief. Das Angebot an zum Verkauf stehenden Eigenheimen ist sehr begrenzt.
Was die Nachfrage anbelangt, ermitteln wir die Anzahl der jedes Jahr neu entstehenden Haushalte, und wie viele Wohnimmobilien jährlich gebaut werden. Seit 2009 ist die Nachfrage nach Wohnraum weitaus grösser als die Zahl der neu errichteten Häuser und Wohnungen. Dies ist deshalb schon lange der Fall, weil es Millennials vorziehen, Wohnimmobilien zu mieten, anstatt sie käuflich zu erwerben. Demzufolge besteht derzeit ein grosser Nachholbedarf bei einem Grossteil der Bevölkerung.
Seit Mitte der 2000er Jahre haben sich Millennials meist für eine Mietwohnung anstelle eines Haus- oder Wohnungskaufs entschieden, um in der Stadt leben zu können. Allerdings änderte sich dies, als sie Kinder bekamen. Der Trend zum Kauf von Wohneigentum begann um 2016 herum und beschleunigte sich während der Coronapandemie. Mittlerweile kaufen sie Immobilien trotz steigender Zinsen, da sie diese benötigen und über das nötige Einkommen und Ersparnisse verfügen. Eine breite Bevölkerungsschicht des Landes hat den Kauf eines Eigenheims etwa zehn Jahre lang hinausgezögert. Dadurch ist ein grosser Nachholbedarf entstanden, der die Immobilienpreise auf dem Höchststand vom Juni 2022 hält.
Warum sollte man gerade jetzt in MBS investieren?
Die Spreads haben sich mittlerweile historisch gesehen stark ausgeweitet und sorgen damit für eine zusätzliche Rendite von mehr als 300 Basispunkten (Bp.) gegenüber Treasurys, wodurch sich eine Gesamtrendite von rund 7.5% ergibt. Neben der laufenden Rendite kann auch mit Kapitalerträgen gerechnet werden, wenn sich die Spreads wieder normalisieren.
Warum haben sich die Spreads so stark ausgeweitet?
Mit Hypotheken ist eine gewisse Angst verbunden. Vielerorts stellen die variablen Zinsen ein echtes Problem dar. Hypotheken können höher ausfallen, wodurch es für Eigenheimbesitzer schwieriger wird, ihre Raten zu zahlen. Dies hat wiederum negative Auswirkungen auf die Verbraucherkredite. In den USA hat die Anhebung der Leitzinsen durch die Fed kaum Konsequenzen für die Eigenheimbesitzer.
Unsere älteren Residential Mortgage Backed Securities (RMBS) weisen eine gute Beleihungsquote auf, weshalb sich die Spreads unseres Erachtens nicht so stark ausgeweitet haben sollten, wie sie es derzeit sind. Aufgrund eines bewährten Non-Default-Konzepts dürfte es aber wieder zu einer Verengung kommen, wenn die Performance weiterhin gut ist.
Einer der unterstützenden Faktoren, der unseres Erachtens massenhafte Zahlungsausfälle verhindern wird, ist die Arbeitslosenquote. Sie liegt derzeit unter 4%, was historisch gesehen sehr niedrig ist. Die Arbeitslosenzahlen müssten erheblich steigen, bis eine «normale» Arbeitslosenquote erreicht ist. Daher macht sich die Fed diesbezüglich keine Sorgen. Sie ist einfach zu niedrig und inflationär. Jeder hat Arbeit, die Raten sind niedrig, und somit sind auch die Zahlungsausfälle gering. Zudem haben die Menschen während der Coronapandemie eine Menge Ersparnisse angehäuft. Die Zahlungsausfälle werden voraussichtlich leicht zunehmen, aber nur, weil sie im Moment sehr weit unter der Norm liegen.
Ein weiterer Grund, warum sich die Spreads verengen dürften, ist der Umstand, dass viele Eigenheimbesitzer Hypotheken mit einem Zinssatz von 3% abgeschlossen haben und nicht bereit sind, diese durch andere abzulösen, weshalb es keinen grossen Umschlag gibt. Im Durchschnitt liegt er bei 6%, in guten Zeiten bei bis zu 8%. Mittlerweile sinkt er unter 6%. Wenn der Umschlag abnimmt, geht auch das RMBS-Angebot zurück. Es gibt keine älteren Hypotheken mehr, und wenngleich es einen Sekundärmarkt für sie gibt, wird dieser täglich kleiner. Aufgrund des knappen RMBS-Angebots dürften sich die Spreads künftig weiter verengen.
Wichtige Hinweise und Informationen
Die hierin enthaltenen Angaben dienen ausschliesslich zu Informationszwecken und stellen keine Anlageberatung dar. Die hierin enthaltenen Ansichten und Einschätzungen können sich ändern und spiegeln die Sichtweise von GAM im aktuellen wirtschaftlichen Umfeld wider. Für die Richtigkeit und Vollständigkeit der hierin enthaltenen Informationen wird keine Haftung übernommen. Die in der Vergangenheit erzielte Performance ist kein Indikator für gegenwärtige oder zukünftige Trends. Die erwähnten Finanzinstrumente dienen nur zur Veranschaulichung und sind nicht als direktes Angebot, Anlageempfehlung oder Anlageberatung oder als Aufforderung zur Investition in ein Produkt oder eine Strategie von GAM zu verstehen. Die Bezugnahme auf ein Wertpapier stellt keine Empfehlung zum Kauf oder Verkauf dieses Wertpapiers dar. Die Portfoliomanager haben diese Wertpapiere aus ihrem Anlageuniversum ausgewählt, um den Lesern die vorgestellten Themen besser zu verdeutlichen. Diese Wertpapiere sind nicht notwendigerweise in einem Portfolio enthalten, und die Beispiele stellen weder Empfehlungen der Portfoliomanager noch eine Garantie für die Erreichung der Anlageziele dar.
Dieses Material enthält zukunftsgerichtete Aussagen über die Anlageziele, die Anlagechancen und die künftige Entwicklung des US-Markts im Allgemeinen. Zukunftsgerichtete Aussagen können durch die Verwendung von Begriffen wie «glauben», «erwarten», «vorhersehen», «sollten», «geplant», «geschätzt», «potenziell» und ähnlichen Begriffen gekennzeichnet sein. Beispiele für zukunftsgerichtete Aussagen sind u.a. Schätzungen in Bezug auf die Finanzlage, die Betriebsergebnisse und den Erfolg oder Misserfolg einer bestimmten Anlagestrategie. Sie unterliegen allesamt verschiedenen Faktoren, darunter u.a. allgemeinen und lokalen wirtschaftlichen Bedingungen, Veränderungen des Wettbewerbs innerhalb bestimmter Branchen und Märkte, Zinsänderungen, Änderungen der Gesetzgebung oder Regulierung sowie anderen wirtschaftlichen, wettbewerbsbezogenen, staatlichen, aufsichtsrechtlichen und technologischen Faktoren, die sich auf die Geschäftstätigkeit eines Portfolios auswirken und dazu führen könnten, dass die tatsächlichen Ergebnisse erheblich von den prognostizierten Ergebnissen abweichen. Solche Aussagen sind zukunftsorientiert und beinhalten bekannte und unbekannte Risiken, Ungewissheiten und andere Faktoren. Daher können die tatsächlichen Ergebnisse erheblich von denen abweichen, die in solchen zukunftsorientierten Aussagen zum Ausdruck kommen oder in Erwägung gezogen werden. Interessierte Anleger werden davor gewarnt, sich in unangemessener Weise auf zukunftsgerichtete Aussagen oder Beispiele zu verlassen. Weder GAM noch eine seiner Tochtergesellschaften oder Direktoren noch eine andere natürliche oder juristische Person übernimmt eine Verpflichtung, zukunftsgerichtete Aussagen aufgrund neuer Informationen, späterer Ereignisse oder anderer Umstände zu aktualisieren. Alle hierin angeführten Aussagen beziehen sich ausschliesslich auf das Datum, an dem sie getroffen wurden.
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