Julian Howard, Chief Multi-Asset Investment Strategist bei GAM, erläutert seine neuesten Multi-Asset-Einschätzungen und geht der Frage nach, inwiefern die erhöhte Marktvolatilität, die Zinsspekulationen und die geopolitische Unsicherheit die günstigen Bedingungen in der grössten Volkswirtschaft der Welt ungenügend widerspiegeln.
09. Oktober 2024
Rückblick
Der MSCI AC World Index legte im dritten Quartal des Jahres in lokaler Währung um 5,0 Prozent zu. Oberflächlich betrachtet war dies ein starkes Ergebnis, das nicht weit von der langfristigen annualisierten Rendite entfernt lag, die Anleger im Laufe der Jahrzehnte von Aktien zu erwarten gewohnt sind. Es verdeckte jedoch eine Episode erhöhter Volatilität von Ende Juli bis Anfang August, die auf drei Ursachen zurückzuführen war. Der erste Grund war eine unerwartete Auflösung der technischen Positionierung im Zusammenhang mit dem Japan-Carry-Trade, bei dem Marktteilnehmer Kredite in niedrig verzinslichen Japanischen Yen aufnahmen, um Positionen in höher verzinslichen Währungen zu finanzieren. Die Bank of Japan (BoJ) betonte wohl zu sehr ihren Wunsch nach einer Normalisierung der Zinspolitik, was zu einer raschen Umkehr der Positionierung führte, mit der Folge, dass die Marktteilnehmer eine schlagartige Aufwertung des Yen befürchteten. Zweitens gab es Befürchtungen hinsichtlich der Überlebensfähigkeit der Revolution im Zusammenhang mit der Künstlichen Intelligenz (KI). Während die kurzfristige Rentabilität der so genannten KI-"Superscaler" (welche die entsprechende Software und Hardware bereitstellen) vermutlich nicht in Frage stand, wurden erste Bedenken hinsichtlich der langsamen Einführung von KI in amerikanischen Unternehmen sowie möglicher Engpässe bei der enormen Energieversorgung bei Datenservern geäußert. Drittens, gab es das Schreckgespenst einer möglichen Abschwächung der US-Wirtschaft, da die Verbraucher begannen, sich bei ihren Kaufgewohnheiten zurückhaltender zu verhalten. Dies alles reichte aus, um den S&P 500 Index zwischen dem 16. Juli und dem 5. August um 8,8 Prozent einbrechen zu lassen, was nahezu einer vollständigen Korrektur gleichkam. Die Aktienmärkte erholten sich jedoch, möglicherweise beruhigt durch die außerordentliche Erklärung der BoJ, dass sie die Zinssätze nicht anheben werde, um die Märkte nicht zu verunsichern. Doch auch die Bekanntgabe der hervorragenden Ergebnisse von Nvidia trug dazu bei, ebenso wie günstigere Wirtschaftsdaten und eine Abkühlung der Inflation in den USA sowie die zunehmende Erwartung einer Zinssenkung um 50 Basispunkte, die von der US-Notenbank im Anschluss an die geldpolitische Sitzung Mitte September ordnungsgemäss vermeldet wurde.
Ende des Quartals kündigte China ein umfangreiches Konjunkturpaket an, das den angeschlagenen chinesischen Aktienmärkten - und dem MSCI Emerging Markets Index im weiteren Sinne - Auftrieb verlieh, in der Hoffnung, dass die Wirtschaft endlich wieder in Schwung kommen würde. In Europa führte die ausgesprochen realistische Perspektive einer Stagnation zur Veröffentlichung eines zukunftsträchtigen Berichts des obersten Technokraten der Eurozone, Mario Draghi, der eine Reihe von Massnahmen zur Stabilisierung und zum Wachstum der Wirtschaft in einer zunehmend unsicheren Welt vorschlug. In der Zwischenzeit hielt die politische und geopolitische Unsicherheit weiter an. Nicht weniger als zwei Attentatsversuche auf den ehemaligen Präsidenten Donald Trump unterstrichen die Dramatik und die Spaltung, die diesen äusserst angespannten US-Wahlkampf kennzeichnen. Zudem führte der Krieg in der Ukraine zu einem bedeutenden Vorstoss auf russisches Territorium, während die Ukraine anderswo langsam aber sicher Gebiete verlor. Im Nahen Osten schien ein offener Krieg zwischen Israel und der Hisbollah im Libanon so gut wie unvermeidlich. Inmitten all dieser Entwicklungen dominierten die US-Aktien die meisten anderen Regionen - wieder einmal.
Abbildung 1: Die Schwellenländer beginnen aufzuholen, aber die letzten zwölf Monate gehören den USA:
Performance vom 30. Sep 2023 bis 27. Sep 2024
Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Indikator für die künftige Wertentwicklung und aktuelle oder künftige Trends.
Quelle: MSCI, Bloomberg, Policyuncertainty.com.
Die Ansichten sind die des Managers und können sich ändern. Nur für illustrative Zwecke. Die Indizes können nicht direkt gekauft und investiert werden. Eine ausführliche Erläuterung der Indizes finden Sie im Anhang.
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Die Ansichten sind die des Managers und können sich ändern. Nur für illustrative Zwecke. Die Indizes können nicht direkt gekauft und investiert werden. Eine ausführliche Erläuterung der Indizes finden Sie im Anhang.
Positionierung
Wir haben unsere Anlagemeinung im dritten Quartal nicht wesentlich geändert und waren weiterhin bestrebt, von den überdurchschnittlichen realen Renditen zu profitieren, die Aktien im Laufe der Zeit bieten können. Die zwischenzeitliche Volatilität wird durch eine vernünftige diversifizierende Allokation entsprechend den Risiko-/Ertragszielen der einzelnen Strategien ausgeglichen. Wir blieben weitgehend in Aktien investiert, wobei der Schwerpunkt insbesondere auf US-Aktien lag. Dies ist auf die relative Stärke der US-Wirtschaft sowie auf den wiederholt nachgewiesenen Vorteil der US-Märkte bei Eigenkapitalrendite, Innovation und Managementqualität zurückzuführen. Da wir per definitionem nicht alle Regionen bevorzugen können, wird unsere Vorliebe für die USA durch eine neutralere Einschätzung der Schwellenländer (EM) und Japans sowie eine vorsichtigere Haltung gegenüber Europa und dem Vereinigten Königreich ausgeglichen. Während die Schwellenländer, einschliesslich China, strukturell eine überzeugende Geschichte bieten - und nunmehr auch ein bedeutendes Konjunkturpaket -, steht das Land vor besonders akuten Herausforderungen, die unserer Meinung nach einen tiefgreifenden Richtungswechsel seitens der Behörden erfordern. China bietet daher sowohl Aufwärts- als auch anhaltende Abwärtsrisiken, weshalb wir sowohl diesem Markt als auch dem breiteren EM-Index, in dem er einen beträchtlichen Teil ausmacht, mit Vorsicht begegnen.
Für Europa und das Vereinigte Königreich stellt die Wiederherstellung des mittel- bis langfristigen Wachstums eine ähnlich bedeutsame Aufgabe dar, die einen gewissen politischen Konsens erfordert, der in den letzten Jahren deutlich gefehlt hat. Abseits von Aktien stützt sich unser Kapitalerhaltungsansatz in erster Linie auf die Märkte für festverzinsliche Wertpapiere. Zu unseren bevorzugten Instrumenten gehören kurzfristige Anleihen und Geldmarktinstrumente. Diese bieten nach wie vor hervorragende risikobereinigte Renditeeigenschaften, da die Zentralbanken in den USA, der Eurozone und dem Vereinigten Königreich gerade erst mit der Lockerung der Geldpolitik begonnen haben. Auch traditionelle Staatsanleihen mit längeren Laufzeiten sind aus unserer Sicht attraktiv, um das Portfolio vor einem Einbruch zu schützen. Neben diesen festverzinslichen Kernbereichen halten wir auch ausgewählte alternative Anlagen für attraktiv. Hier sind zwei Bereiche von Interesse: Long/Short Merger Arbitrage kann potenziell stetige, moderate Renditen aus dem Flow bei Unternehmensfusionen und -übernahmen erwirtschaften, während Makroinvestitionen darauf abzielen, von bedeutenden Zins- und Währungsbewegungen zu profitieren.
Ausblick
Für viele Kommentatoren scheint heute nur noch die Frage von Bedeutung zu sein, ob die USA die gepriesene weiche Landung schaffen können, das heisst ein Rückgang der Inflation auf ein normales Niveau, ohne dass die Wirtschaft in eine Rezession gerät. Unserer Meinung nach ist dies durchaus möglich. Selbst wenn sich die Gesamtinflation in den USA um die derzeitige Rate von 2,5 Prozent stabilisiert, dürfte die Wirtschaft weiterhin florieren. Die Beschäftigungslage, die aufgrund ihrer engen Verbindung zum Verbraucherverhalten in der Regel das Epizentrum jeder Rezessionsbehauptung darstellt, vermittelt einen positiven Eindruck. Die Arbeitslosigkeit ist mit 4,2 Prozent im historischen Vergleich nach wie vor relativ niedrig, die Erwerbsbeteiligung steigt und die Zahl der offenen Stellen ist nach wie vor gut, was alles auf einen wachsenden Arbeitsmarkt hindeutet. Die Verbraucher sind vielleicht etwas vorsichtiger, aber die Einzelhandelsumsätze bleiben stabil, und die Stimmung hat sich laut der angesehenen Michigan-Umfrage seit mehr als zwei Jahren verbessert. All dies führt zu der Frage, wie sich niedrigere Zinssätze auf die US-Wirtschaft auswirken werden, wenn überhaupt? Interessanterweise sind viele US-Hypothekennehmer langfristige Zinsbindungen eingegangen, bevor die Zinsen im Jahr 2022 tatsächlich stiegen. Und die Wirtschaft selbst scheint strukturell weniger stark von den Launen der Zinspolitik abhängig zu sein als früher - das verarbeitende Gewerbe und der Wohnungsbau sind beispielsweise kleinere Sektoren als noch vor zwanzig Jahren. Zudem sind kapitalintensive Technologieunternehmen, die einen immer grösseren Anteil an der Unternehmenslandschaft ausmachen, weniger kapitalintensiv als ihre Vorgänger. Wenn überhaupt, besteht bei einer Zinssenkung in einer ohnehin schon ordentlichen Wirtschaft die Gefahr eines unerwünschten Inflationsschubs, da die Nachfrage möglicherweise noch weiter ansteigt. Und niedrigere Zinssätze werden letztendlich niedrigere Renditen für die Inhaber der gewaltigen 6,3 Billionen USD bedeuten, die nach Schätzungen des Investment Company Institute derzeit auf US-Geldmarktkonten geparkt sind. Diese Risiken scheinen jedoch die grundsätzlich gesunde US-Wirtschaft nicht zu bedrohen.
Ausserhalb der USA ist es generell schwieriger, sich auf einen positiven Ausgang zu verlassen. Wir werden die Fortschritte des chinesischen Konjunkturpakets mit Interesse verfolgen, stellen aber fest, dass die chinesische Wirtschaft weiterhin von unbeabsichtigten Exzessen heimgesucht werden wird, wenn das staatlich gelenkte Unternehmertum und die Wirtschaftsführung nicht gemässigt werden. Was Europa und das Vereinigte Königreich betrifft, so wurden die Herausforderungen erkannt, aber ihre Bewältigung erfordert ein gewisses Mass an Einigkeit und langfristiger Planung, die beide Länder bisher vermissen lassen. In Japan dürfte es weiterhin schwierig sein, die Notwendigkeit einer geldpolitischen Normalisierung, also höherer Zinssätze, mit seinem mächtigen Exportsektor und der Abhängigkeit des Aktienmarktes von einer schwachen Währung in Einklang zu bringen. Vorhersagen über politische und geopolitische Volatilität sind naturgemäss schwierig. Die Kriege in der Ukraine und im Nahen Osten werden sich wahrscheinlich weiter hinziehen, vor allem wenn sich die Stellvertreter auf beiden Seiten stärker verstricken. Aber die Anleger können sich zumindest damit trösten, dass die US-Wahlen bald vorbei sind, womit schon ein Element der Ungewissheit von der Bildfläche verschwindet. Dem Wahlkampf wohnt eine tiefe Ironie inne, da sich die Wirtschaftspolitiken beider Parteien trotz aller Rohheit in Bezug auf das Haushaltsdefizit und den Protektionismus nicht wesentlich unterscheiden. So oder so, ein letztes Quartal steht noch aus, doch 2024 wird gewiss ein weiteres amerikanisches Jahr.
Abbildung 2: Sind Zinssenkungen zum jetzigen Zeitpunkt überhaupt notwendig?
Vom 31. Dez 1989 bis 27. Sep 2024
Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Indikator für die künftige Wertentwicklung und aktuelle oder künftige Trends.
Quelle: Bloomberg
Quelle: Bloomberg
Julian Howard ist Chief Multi-Asset Investment Strategist bei GAM Investments
Wichtige Angaben und Informationen
Die hierin enthaltenen Informationen dienen nur zu Informationszwecken und sind nicht als Anlageberatung zu verstehen. Die hierin enthaltenen Meinungen und Einschätzungen können sich ändern und spiegeln die Sichtweise von GAM im aktuellen wirtschaftlichen Umfeld wider. Es wird keine Haftung für die Richtigkeit und Vollständigkeit der hierin enthaltenen Informationen übernommen. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Indikator für aktuelle oder zukünftige Trends. Die erwähnten Finanzinstrumente dienen lediglich der Veranschaulichung und sind nicht als direktes Angebot, Anlageempfehlung oder Anlageberatung oder als Aufforderung zur Investition in ein Produkt oder eine Strategie von GAM zu verstehen. Die Erwähnung eines Wertpapiers stellt keine Empfehlung zum Kauf oder Verkauf dieses Wertpapiers dar. Die aufgeführten Wertpapiere wurden aus dem von den Portfoliomanagern abgedeckten Wertpapieruniversum ausgewählt, um dem Leser ein besseres Verständnis der dargestellten Themen zu ermöglichen. Die aufgeführten Wertpapiere werden nicht notwendigerweise von den Portfoliomanagern gehalten und stellen auch keine Empfehlungen der Portfoliomanager dar. Die hier beschriebenen spezifischen Investitionen stellen nicht alle Investitionsentscheidungen des Managers dar. Der Leser sollte nicht davon ausgehen, dass die identifizierten und diskutierten Anlageentscheidungen gewinnbringend waren oder sein werden. Die hierin enthaltenen Verweise auf spezifische Anlageempfehlungen dienen lediglich der Veranschaulichung und sind nicht notwendigerweise repräsentativ für Anlagen, die in der Zukunft getätigt werden. Es wird keine Garantie oder Zusicherung gegeben, dass die Anlageziele erreicht werden. Der Wert von Anlagen kann sowohl steigen als auch fallen. Die Anleger könnten ihre Anlagen ganz oder teilweise verlieren.
Der MSCI AC World Index ist ein Aktienindex, der große und mittelgroße Unternehmen aus 23 Industrieländern (DM) und 24 Schwellenländern (EM) abbildet. Mit 2.921 Konstituenten deckt der Index etwa 85% der weltweiten investierbaren Aktienmöglichkeiten ab. Der S&P 500 Index ist ein Aktienindex, der 500 der größten börsennotierten Unternehmen in den Vereinigten Staaten abbildet.
Verweise auf Indizes und Benchmarks sind hypothetische Darstellungen von Gesamtrenditen und spiegeln nicht die Performance einer tatsächlichen Anlage wider. Anleger können nicht in Indizes investieren, die nicht den Abzug der Gebühren des Anlageverwalters oder anderer Handelskosten widerspiegeln. Solche Indizes werden nur zu Illustrationszwecken zur Verfügung gestellt. Indizes werden nicht verwaltet und es fallen keine Verwaltungsgebühren, Transaktionskosten oder andere mit einer Anlagestrategie verbundene Kosten an. Daher sind Vergleiche mit Indizes nur bedingt möglich. Es kann nicht garantiert werden, dass ein Portfolio einem bestimmten Index oder einer Benchmark entspricht oder diese übertrifft.
Dieser Artikel enthält zukunftsgerichtete Aussagen in Bezug auf die Ziele, Möglichkeiten und die zukünftige Entwicklung des US-Marktes im Allgemeinen. Zukunftsgerichtete Aussagen können durch die Verwendung von Wörtern wie "glauben", "erwarten", "antizipieren", "sollten", "geplant", "geschätzt", "potenziell" und anderen ähnlichen Begriffen gekennzeichnet sein. Beispiele für zukunftsgerichtete Aussagen sind u.a. Schätzungen in Bezug auf die Finanzlage, die Betriebsergebnisse und den Erfolg oder Nichterfolg einer bestimmten Anlagestrategie. Sie unterliegen verschiedenen Faktoren, einschließlich, aber nicht beschränkt auf allgemeine und lokale wirtschaftliche Bedingungen, Veränderungen des Wettbewerbs innerhalb bestimmter Branchen und Märkte, Änderungen der Zinssätze, Änderungen der Gesetzgebung oder Regulierung sowie andere wirtschaftliche, wettbewerbsbezogene, staatliche, regulatorische und technologische Faktoren, die sich auf die Geschäftstätigkeit eines Portfolios auswirken und dazu führen können, dass die tatsächlichen Ergebnisse erheblich von den prognostizierten Ergebnissen abweichen. Solche Aussagen sind zukunftsorientiert und beinhalten eine Reihe von bekannten und unbekannten Risiken, Ungewissheiten und anderen Faktoren, und dementsprechend können die tatsächlichen Ergebnisse erheblich von denen abweichen, die in solchen zukunftsorientierten Aussagen widergespiegelt oder in Erwägung gezogen werden. Potenzielle Anleger werden darauf hingewiesen, dass sie sich nicht auf zukunftsgerichtete Aussagen oder Beispiele verlassen sollten. Weder GAM noch eine seiner Tochtergesellschaften oder Direktoren noch eine andere natürliche oder juristische Person übernimmt eine Verpflichtung, zukunftsgerichtete Aussagen aufgrund neuer Informationen, späterer Ereignisse oder anderer Umstände zu aktualisieren. Alle hierin gemachten Aussagen beziehen sich nur auf das Datum, an dem sie gemacht wurden.
Diese Offenlegung stellt in keiner Weise einen Verzicht auf oder eine Einschränkung von Rechten dar, die einer Person aufgrund solcher Gesetze und/oder Vorschriften zustehen.
Im Vereinigten Königreich wurde dieses Material von GAM London Ltd, 8 Finsbury Circus, London EC2M 7GB, herausgegeben und genehmigt, die von der Financial Conduct Authority zugelassen ist und reguliert wird.
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Der MSCI AC World Index ist ein Aktienindex, der große und mittelgroße Unternehmen aus 23 Industrieländern (DM) und 24 Schwellenländern (EM) abbildet. Mit 2.921 Konstituenten deckt der Index etwa 85% der weltweiten investierbaren Aktienmöglichkeiten ab. Der S&P 500 Index ist ein Aktienindex, der 500 der größten börsennotierten Unternehmen in den Vereinigten Staaten abbildet.
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