Bereit für eine Trump-Fed?

Der jüngste Druck auf die Fed bedroht einen langjährigen Konsens der Zentralbanken. Angesichts der Rolle und Natur langfristiger Zinsen ist die Logik hinter diesem Druck jedoch fehlerhaft. Das Risiko ist die Inflation, aber Portfolios sind möglicherweise bereits besser geschützt, als viele denken.

17. Oktober 2025

In den 1990er Jahren herrschte in der Welt der Makroökonomie und der Zentralbanken Einigkeit darüber, dass Letztere in der Lage sein sollten, Entscheidungen über Zinssätze unabhängig und transparent zu treffen. Die Bank of England (BoE) schüttelte 1997 das Joch des Finanzministers ab, die Europäische Zentralbank (EZB) verfolgte von Anfang an eine von den Regierungen der Mitgliedstaaten unabhängige Geldpolitik, während die Federal Reserve (Fed), die ihre Unabhängigkeit im Laufe des 20.Jahrhunderts entwickelt hatte, viel transparenter wurde und ab 1994 begann, ihre Sitzungsprotokolle zu veröffentlichen. Man stelle sich daher die Bestürzung vor, als die Trump-Administration in diesem Jahr Druck auf die Fed ausübte, die Zinssätze aggressiv zu senken, obwohl die Inflation des Verbraucherpreisindex (VPI) über ihrem vorgeschriebenen Ziel von zwei Prozent lag (derzeit liegt sie bei 2,9 Prozent*). Präsident Trump hat den derzeitigen Vorsitzenden Powell als „far too late” bezüglich der Zinssenkungen bezeichnet und ist sogar so weit gegangen, die „hawkische“ Fed-Gouverneurin Lisa Cook zu entlassen und Stephen Miran zu ernennen, der allein für dieses Jahr fünf Zinssenkungen gefordert hat¹ Die Investoren fragen sich zu Recht, woher all dies nach so vielen Jahren wirtschaftlicher und politischer Einigkeit in dieser Frage kommt und wie sich die Portfolios entwickeln könnten, wenn das Schlimmste eintritt und die Fed tatsächlich unter die direkte Kontrolle des Weissen Hauses gerät.

Langfristige Zinsen werden von den Märkten bestimmt, nicht von der Politik

Was die Gründe angeht, so mangelt es nicht an möglichen Erklärungen für den Eifer der Regierung für eine lockere Geldpolitik. Am offensichtlichsten ist, dass eine boomende Wirtschaft kurz vor den Zwischenwahlen politisch gut ankommen würde, da sie einer der wichtigsten, wenn nicht sogar der entscheidende Faktor für den Wahlerfolg ist. Insbesondere Präsident Trump hat auf die Belastung durch erhöhte Zinsen hingewiesen, und in gewisser Weise hat er nicht Unrecht, da die Zinsen für 30-jährige Hypotheken laut Bankrate.com derzeit bei über 6,3 Prozent² liegen. Nicht ganz unabhängig davon herrscht in der Regierung die Auffassung vor, dass Zinssenkungen auch eine Entlastung bei dem heiklen Thema des enormen Haushaltsdefizits bringen würden, das derzeit bei über sechs Prozent des Bruttoinlandsprodukts (BIP)* liegt. Hinzu kommen die (umfangreichen) Immobilien- und Anleihebestände des Präsidenten selbst, die technisch gesehen von niedrigeren Zinsen profitieren würden. Abgesehen von potenziellen Interessenkonflikten und mit Blick auf die Frage der Hypothekenzinsen und die Kosten für den Schuldendienst der USA zeigt die Regierung jedoch ein mögliches Missverständnis darüber, wie marktbasierte Zinssätze tatsächlich funktionieren.

Der Zinssatz für 30-jährige Hypotheken ist selbst eine Funktion der Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen, zu der noch ein Aufschlag für das Kredit- und Rückzahlungsrisiko sowie die Servicekosten hinzukommen. Ein flüchtiger Blick auf die Entwicklung beider Zinssätze im Laufe der Zeit zeigt, dass sie dem gleichen allgemeinen Muster folgen, wobei der 30-jährige Hypothekenzins in den letzten 25 Jahren einen „Spread” von ein bis drei Prozentpunkten* gegenüber der Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen aufwies. Heute ist dieser Spread mit etwas mehr als zwei Prozent* leicht erhöht. Das eigentliche Problem ist jedoch, dass die Rendite von US-Staatsanleihen und damit auch der 30-jährige Hypothekenzins von Käufern und Verkäufern festgelegt wird und nicht von der Fed, die nur über die vollständige Kontrolle des kurzfristigen Zinssatzes verfügt. Ebenso spiegeln die Zinskosten für die Bedienung des Haushaltsdefizits direkt die vom US-Staatsanleihemarkt festgelegten längerfristigen Renditen wider. Die durchschnittliche Laufzeit aller US-Staatsanleihen beträgt laut Angaben des US-Finanzministeriums selbst fast sechs Jahre. Zwar orientieren sich T-Bills und ein- bis zweijährige US-Staatsanleihen weitgehend an den Zinssätzen der Fed, doch längere Laufzeiten werden weitaus stärker von den Marktkräften beeinflusst.

Eine Geldpolitik ohne Anker in der Fed birgt das Risiko einer galoppierenden Inflation

Dies bringt uns zu der Frage, welche Folgen eine direkte politische Kontrolle der Fed hätte. Die einzigartige Sichtweise der Regierung darauf, wie sich kurzfristige Zinssätze auf Hypotheken und Schuldendienstkosten auswirken, führt eindeutig zu direkten Forderungen nach Zinssenkungen. Dies mag zwar kurzfristig die Wirtschaft und die Märkte ankurbeln, aber es gibt ein besonderes Risiko, das Investoren berücksichtigen sollten: die Inflation. Wie bereits erwähnt, liegt die Gesamtinflationsrate in den USA bereits über dem Zielwert, was zum grossen Teil auf die erhöhten Inflationserwartungen aufgrund des Handelskriegs zurückzuführen ist, den die Regierung führt. Die Aufhebung der Unabhängigkeit der Fed würde wahrscheinlich jede Hoffnung zunichtemachen, dass die Zinsen zur Kontrolle der Inflation eingesetzt werden könnten. Tatsächlich wird in der Fachliteratur argumentiert, dass die blosse Existenz einer unabhängigen Zentralbank nachweislich inflationäre Erwartungen eindämmt.

Als am 6. Mai 1997 die Unabhängigkeit der BoE verkündet wurde, preiste der Markt für britische Staatsanleihen rasch einen Rückgang der Inflation in den folgenden Jahren ein. Man kann wohl davon ausgehen, dass die Aufhebung dieser Unabhängigkeit der Fed den gegenteiligen Effekt hätte und die Inflationserwartungen steigen würden. Der Zeitpunkt könnte nicht ungünstiger sein, da die Inflation aufgrund der Unsicherheit hinsichtlich der Zölle bereits hoch ist. Mit der vermuteten Aufhebung des Inflationsmandats gäbe es für die Marktteilnehmer keine Gewissheit mehr, dass die Inflation letztendlich von einer Institution unter Kontrolle gebracht würde, deren eigentliche Aufgabe darin besteht, sie zu bekämpfen. Die Inflationserwartungen würden steigen, und die tatsächliche Inflation würde bald darauf folgen, wie es fast immer der Fall ist, wenn die Erwartungen steigen.

Ebenso würde der USD wahrscheinlich weiter an Wert verlieren, da das Vertrauen in das US-Finanzsystem schwindet und globales Kapital anderswo nach besseren Zinssätzen sucht.

„Killing it“ – Die Unabhängigkeit der Bank of England besiegte gegen Ende der 1990er Jahre die Inflationserwartungen im Vereinigten Königreich:

Vom 31. Dezember 1996 bis 31. Dezember 1998

Warum das Festhalten an US-Kerninvestments dazu beitragen könnte, Portfolios vor Inflationsschüben zu schützen

Was sollten Investoren also tun? Die Geschichte liefert eine Fülle von Erkenntnissen darüber, welche Vermögenswerte in Zeiten der Inflation historisch gesehen gut abschneiden. Am offensichtlichsten sind natürlich Sachwerte wie Rohstoffe, Immobilien und Gold, die man buchstäblich sehen und anfassen kann und die sich in der Regel gut gegen Inflation behaupten. Und ein fallender USD wäre angesichts der historisch inversen Beziehung zwischen ihnen und dem Greenback sicherlich gut für Aktien aus Schwellenländern. Da die meisten Handelsrechnungen mit Schwellenländern in USD abgewickelt werden, würde eine schwächere US-Währung automatisch den Handel und die Wirtschaftstätigkeit ankurbeln. Allerdings können Multi-Asset-Investoren ihr gesamtes Portfolio nicht auf die Möglichkeit einer bestimmten politischen Änderung ausrichten, und spezifische Absicherungsgeschäfte können teuer werden, wenn das zugrunde liegende Risiko nicht eintritt. Die oben genannten Marktbereiche sind aus anderen guten Gründen eine Allokation wert, aber übermässige Wetten auf sie sind möglicherweise nicht sinnvoll, wenn es der Fed doch gelingt, ihre Unabhängigkeit zu bewahren.

Beispielsweise ist Gold mit über 4.000 USD/Unze* bereits teuer, während ein zu hoher Anteil an Aktien aus Schwellenländern für weniger gut informierte Investoren eine Quelle von Volatilität sein kann. Brauchen Portfolios derzeit wirklich mehr von beidem? Die gute Nachricht ist, dass es eine Assetklasse gibt, die wahrscheinlich heute in den meisten Investorenportfolios vertreten ist, aber auch im Laufe der Zeit sehr effektiv gegen Inflation wirkt, nämlich US-Aktien. Die Unternehmensgewinne in den USA haben sich im Laufe der Zeit als äusserst widerstandsfähig gegenüber Inflation erwiesen, wodurch die USA Inc. praktisch zum Preisfixierer geworden sind. Während eine unerwartete Aufhebung der Unabhängigkeit der Fed durchaus zu einem kurzfristigen Preisschock für die US-Verbraucher führen könnte, hat die Geschichte gezeigt, dass Investoren gut daran tun, ungeachtet dessen an ihren Kernpositionen in US-Aktien festzuhalten. In diesem Sinne sind sie vielleicht schon bereit für eine Trump-Fed, ohne es zu merken.

Die Inflation meistern – US-Unternehmensgewinne haben die Inflation im Laufe der Zeit gut verkraftet:

Vom 31. Mai 1983 bis 31. August 2025

Julian Howard ist Chief Multi-Asset Investment-Strategist bei GAM Investments. Dieser Artikel gibt die Ansichten des Multi-Asset-Teams von GAM wieder.