In unserer Hyper-Active-Reihe erfahren Sie, wie die Portfoliomanager von GAM Investments - sowohl im Aktien- als auch im Rentenbereich - das Potenzial des aktiven Managements nutzen, um bessere Ergebnisse für ihre Kunden zu erzielen.
27. September 2024
Unsere früheren Hyper-Active-Ausgaben stützten sich auf unsere Erfahrung als aktiver Vermögensverwalter und beleuchteten, wie Flavio Cereda, Niall Gallagher und Paul Markham versuchen, aus der Kraft des aktiven Managements von Luxusmarken, europäischen bzw. globalen Aktien Kapital zu schlagen.
In dieser vierten Ausgabe erklärt Romain Miginiac, wie er und sein Team den Vorteil des aktiven Managements auf die Verwaltung von Anleiheportfolios anzuwenden suchen.
Ein aktiver Vorteil bei festverzinslichen Wertpapieren: Kapitalisierung des Verlängerungsrisikos bei AT1-Anleihen
AT1 CoCos (Additional Tier 1 Contingent Convertible Bonds) sind unbefristete Anleihen mit einer Kündigungsfrist von in der Regel fünf Jahren. Theoretisch besteht für AT1-Anleger ein potenzielles Verlängerungsrisiko – das Risiko, dass Anleihen nicht gekündigt werden. Dies tritt insbesondere dann ein, wenn sich die Marktbedingungen verschlechtern und die Kosten für die Emission einer neuen AT1-Anleihe für die Banken zu hoch werden. Die Nichtkündigung von AT1-Anleihen wird tendenziell als negativ angesehen, da die Anleger als Ausgleich für die längere Haltedauer eine höhere Rendite fordern würden.
In der Praxis haben sich die europäischen Banken jedoch als sehr anlegerfreundlich erwiesen. Seit Bestehen des Marktes wurden 95 Prozent der AT1 CoCos bei ihrem ersten Kündigungstermin gekündigt. Der Grund für das Verhalten des Sektors ist, dass die Pflege enger Beziehungen zu den Anleihegläubigern langfristig zu niedrigeren Finanzierungskosten führen sollte. Darüber hinaus verfügen Banken über eine erhebliche Flexibilität, um anstehende Kündigungen zu steuern, etwa durch die Emission neuer AT1-Anleihen sechs oder zwölf Monate vor dem Kündigungstermin, um die Marktbedingungen zu nutzen, oder sogar durch Kündigung ohne Refinanzierung.
Für Anleihegläubiger war das tatsächliche Risiko einer Nichtkündigung oder einer Verlängerung somit sehr begrenzt. Die Preise von AT1 CoCos reagieren jedoch sehr empfindlich auf die Marktwahrnehmung des Verlängerungsrisikos. In Zeiten ausgeprägter Marktstimmung werden die meisten AT1 CoCos bis zum ersten Kündigungstermin gepreist, da die Anleger das Risiko einer Nichtkündigung als sehr gering einschätzen. Dies führt zu steigenden Anleihekursen aufgrund sinkender geforderter Renditen. Umgekehrt verlangen die Anleger bei ungünstigen Marktbedingungen eine höhere Rendite, um das höhere Verlängerungsrisiko zu kompensieren, was zu einem Kursrückgang führt, da die Anleihen wieder als ewige Rente bewertet werden.
Die Marktbewertung des Verlängerungsrisikos ist in der Regel äusserst ineffizient. In den letzten zehn Jahren wurden die meisten AT1 CoCos mehrfach als ewige Rente neu bewertet, obwohl 95 Prozent der AT1 CoCos immer zum ersten Kündigungstermin fällig wurden.
Als aktive Manager können wir diese Ineffizienzen ausnutzen, indem wir unterbewertete Anleihen kaufen, wenn wir das Verlängerungsrisiko als überbewertet einschätzen. Diese Fehlbewertung bietet die Möglichkeit, Alpha zu generieren, da das potenzielle Aufwärtspotenzial in der Vergangenheit beträchtlich war, wenn das Verlängerungsrisiko seinen Höhepunkt erreichte. Wenn das Verlängerungsrisiko seinen Tiefpunkt erreicht (sehr niedrige Niveaus des Verlängerungsrisikos eingepreist), ist dies ein starker Indikator dafür, dass die Märkte perfekt bewertet sind und dass AT1 CoCos im Falle einer schwächeren Stimmung anfällig sind.
Aktive Manager können sich solche Marktbedingungen auch zunutze machen, indem sie sich defensiver positionieren und beispielsweise die Kapitalstruktur nach oben verschieben (vorrangige Anleihen, Tier 2). Eine konservativere Positionierung verringert nicht nur das potenzielle Abwärtsrisiko, sondern bietet auch die Möglichkeit, von der potenziellen Preisvolatilität zu profitieren, wenn die Märkte ein höheres Risiko einpreisen.
Das Verlängerungsrisiko ist ein guter Indikator für den Kauf oder Verkauf
Abbildung 1: Prozentualer Anteil des AT1 CoCo-Marktes mit unbefristeter Laufzeit
Quelle: Atlanticomnium und Bloomberg, März 2024.
Vergangene und aktuelle Trends sollten nicht als Indikator für künftige Trends herangezogen werden. Die Ansichten sind die des Managers und können sich ändern. Die genannten Finanzinstrumente dienen lediglich der Veranschaulichung und sind nicht als direktes Angebot, Anlageempfehlung oder Anlageberatung zu verstehen.
Vergangene und aktuelle Trends sollten nicht als Indikator für künftige Trends herangezogen werden. Die Ansichten sind die des Managers und können sich ändern. Die genannten Finanzinstrumente dienen lediglich der Veranschaulichung und sind nicht als direktes Angebot, Anlageempfehlung oder Anlageberatung zu verstehen.
Daher können Zeiten der Ungewissheit für aktive Manager attraktive Positionierungsmöglichkeiten bieten, um aus der Fehlbewertung des Verlängerungsrisikos Kapital zu schlagen und für Anleger, die sich für einen aktiven Managementansatz entscheiden, potenziell ein erhebliches Alpha erzielen.
Romain Miginiac ist Co-Manager für Kredit- und Klimaanleihenstrategien bei GAM Investments
In unserer Hyper-Active-Serie erfahren Sie mehr über die Philosophie des aktiven Managements und darüber, wie die Portfoliomanager von GAM Investments diesen Ansatz für unsere Kunden umsetzen.
Wichtige Angaben und Informationen
Die hierin enthaltenen Informationen dienen nur zu Informationszwecken und sind nicht als Anlageberatung zu verstehen. Die hierin enthaltenen Meinungen und Einschätzungen können sich ändern und spiegeln die Sichtweise von GAM im aktuellen wirtschaftlichen Umfeld wider. Es wird keine Haftung für die Richtigkeit und Vollständigkeit der hierin enthaltenen Informationen übernommen. Die Wertentwicklung in der Vergangenheit ist kein Indikator für aktuelle oder zukünftige Trends. Die erwähnten Finanzinstrumente dienen lediglich der Veranschaulichung und sind nicht als direktes Angebot, Anlageempfehlung oder Anlageberatung oder als Aufforderung zur Investition in ein Produkt oder eine Strategie von GAM zu verstehen. Die Erwähnung eines Wertpapiers stellt keine Empfehlung zum Kauf oder Verkauf dieses Wertpapiers dar. Die aufgeführten Wertpapiere wurden aus dem von den Portfoliomanagern abgedeckten Wertpapieruniversum ausgewählt, um dem Leser ein besseres Verständnis der dargestellten Themen zu ermöglichen. Die aufgeführten Wertpapiere werden nicht notwendigerweise von den Portfoliomanagern gehalten und stellen auch keine Empfehlungen der Portfoliomanager dar. Die hier beschriebenen spezifischen Investitionen stellen nicht alle Investitionsentscheidungen des Managers dar. Der Leser sollte nicht davon ausgehen, dass die identifizierten und diskutierten Anlageentscheidungen gewinnbringend waren oder sein werden. Die hierin enthaltenen Verweise auf spezifische Anlageempfehlungen dienen lediglich der Veranschaulichung und sind nicht notwendigerweise repräsentativ für Anlagen, die in der Zukunft getätigt werden. Es wird keine Garantie oder Zusicherung gegeben, dass die Anlageziele erreicht werden. Der Wert von Anlagen kann sowohl steigen als auch fallen. Die Anleger könnten ihre Anlagen ganz oder teilweise verlieren. Der MSCI AC World Index ist ein Aktienindex, der große und mittelgroße Unternehmen aus 23 Industrieländern (DM) und 24 Schwellenländern (EM) abbildet. Mit 2.921 Konstituenten deckt der Index etwa 85% der weltweiten investierbaren Aktienmöglichkeiten ab. Der S&P 500 Index ist ein Aktienindex, der 500 der größten börsennotierten Unternehmen in den Vereinigten Staaten abbildet.
Verweise auf Indizes und Benchmarks sind hypothetische Darstellungen von Gesamtrenditen und spiegeln nicht die Performance einer tatsächlichen Anlage wider. Anleger können nicht in Indizes investieren, die nicht den Abzug der Gebühren des Anlageverwalters oder anderer Handelskosten widerspiegeln. Solche Indizes werden nur zu Illustrationszwecken zur Verfügung gestellt. Indizes werden nicht verwaltet und es fallen keine Verwaltungsgebühren, Transaktionskosten oder andere mit einer Anlagestrategie verbundene Kosten an. Daher sind Vergleiche mit Indizes nur bedingt möglich. Es kann nicht garantiert werden, dass ein Portfolio einem bestimmten Index oder einer Benchmark entspricht oder diese übertrifft.
Dieser Artikel enthält zukunftsgerichtete Aussagen in Bezug auf die Ziele, Möglichkeiten und die zukünftige Entwicklung des US-Marktes im Allgemeinen. Zukunftsgerichtete Aussagen können durch die Verwendung von Wörtern wie "glauben", "erwarten", "antizipieren", "sollten", "geplant", "geschätzt", "potenziell" und anderen ähnlichen Begriffen gekennzeichnet sein. Beispiele für zukunftsgerichtete Aussagen sind u.a. Schätzungen in Bezug auf die Finanzlage, die Betriebsergebnisse und den Erfolg oder Misserfolg einer bestimmten Anlagestrategie. Sie unterliegen verschiedenen Faktoren, einschließlich, aber nicht beschränkt auf allgemeine und lokale wirtschaftliche Bedingungen, Veränderungen des Wettbewerbs innerhalb bestimmter Branchen und Märkte, Änderungen der Zinssätze, Änderungen in der Gesetzgebung oder Regulierung sowie andere wirtschaftliche, wettbewerbsbezogene, staatliche, regulatorische und technologische Faktoren, die sich auf die Geschäftstätigkeit eines Portfolios auswirken und dazu führen können, dass die tatsächlichen Ergebnisse erheblich von den prognostizierten Ergebnissen abweichen. Solche Aussagen sind zukunftsorientiert und beinhalten eine Reihe von bekannten und unbekannten Risiken, Ungewissheiten und anderen Faktoren, und dementsprechend können die tatsächlichen Ergebnisse erheblich von denen abweichen, die in solchen zukunftsorientierten Aussagen widergespiegelt oder in Erwägung gezogen werden. Potenzielle Anleger werden darauf hingewiesen, dass sie sich nicht auf zukunftsgerichtete Aussagen oder Beispiele verlassen sollten. Weder GAM noch eine seiner Tochtergesellschaften oder Direktoren noch eine andere natürliche oder juristische Person übernimmt eine Verpflichtung, zukunftsgerichtete Aussagen aufgrund neuer Informationen, späterer Ereignisse oder anderer Umstände zu aktualisieren. Alle hierin gemachten Aussagen beziehen sich nur auf das Datum, an dem sie gemacht wurden. Diese Offenlegung stellt in keiner Weise einen Verzicht auf oder eine Einschränkung von Rechten dar, die einer Person aufgrund solcher Gesetze und/oder Vorschriften zustehen. Im Vereinigten Königreich wurde dieses Material von GAM London Ltd, 8 Finsbury Circus, London EC2M 7GB, herausgegeben und genehmigt, die von der Financial Conduct Authority zugelassen ist und reguliert wird.
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